Mùa hè 2025, thị trường không sôi động như những năm trước. Nhưng có một con số lặng lẽ leo thang trên Polymarket: xác suất Anthropic IPO vào tháng 10 đạt 70%, cuối năm là 83%. Một công ty AI chưa từng công bố lợi nhuận ròng, đang được định giá ngang ngửa một siêu cường công nghệ. Đây không phải là một sự kiện tài chính thông thường. Đây là một thí nghiệm về niềm tin tập thể.
Khi tôi bắt đầu theo dõi Web3 vào năm 2017, tôi đã chứng kiến những câu chuyện tương tự. Không phải về công nghệ, mà về cách một cộng đồng cùng nhau tin vào một điều gì đó đủ mạnh để biến nó thành hiện thực. Anthropic, với Claude là sản phẩm chủ lực, đang đứng trước ngưỡng cửa đó. Nhưng lần này, sân chơi không phải là hợp đồng thông minh hay thanh khoản DeFi. Đó là Phố Wall.
Bối cảnh: Khi tường thuật thay thế bảng cân đối kế toán
Câu chuyện bắt đầu từ một bài báo của WSJ: các giám đốc điều hành Anthropic đang gặp gỡ các nhà đầu tư, khả năng IPO vào tháng 9 hoặc đầu tháng 10. Reuters sau đó đưa tin về mục tiêu doanh thu 190-200 tỷ USD vào năm 2028, với doanh thu hàng năm hiện tại khoảng 47 tỷ USD. Và con số gây sốc nhất: mục tiêu định giá lên tới 2 nghìn tỷ USD, gấp đôi mức định giá 965 tỷ USD (đã được hiệu chỉnh) trong vòng gọi vốn tháng 5.
Hãy dừng lại một chút. Từ tháng 5 đến tháng 10, chỉ 5 tháng, giá trị tăng hơn 100%. Trong thế giới tài chính truyền thống, điều này là điên rồ. Nhưng trong thế giới của những câu chuyện — nơi một dự án DeFi có thể tăng vọt chỉ vì một cái tên đúng — nó lại có logic riêng. Vấn đề không phải là Anthropic có đáng giá 2 nghìn tỷ USD hay không, mà là thị trường đã sẵn sàng tin vào câu chuyện đó đến mức nào.
Phần cốt lõi: Giải mã cấu trúc định giá bằng tường thuật
Công nghệ là chất xúc tác, cộng đồng là ngọn lửa. Tôi đã viết điều đó từ mùa hè DeFi 2020, khi tôi dành 4 tháng nghiên cứu Uniswap và Compound. Lúc đó, tôi nhận ra rằng giá trị không đến từ code, mà từ câu chuyện mà code đó kể. Với Anthropic, câu chuyện có ba lớp:
Lớp 1: Doanh thu và tăng trưởng. 47 tỷ USD doanh thu hàng năm là một con số ấn tượng, đưa Anthropic vào nhóm hai công ty AI hàng đầu thế giới cùng OpenAI. Mục tiêu 200 tỷ USD vào năm 2028 tương ứng với tốc độ tăng trưởng kép hàng năm (CAGR) khoảng 60%. Điều này nằm trong vùng "táo bạo nhưng không phi lý" khi xét đến sự thâm nhập của AI vào doanh nghiệp. Tỷ lệ P/S tương lai 10x (2 nghìn tỷ / 200 tỷ) tương đương với thời kỳ hoàng kim của SaaS (Salesforce năm 2018-2021).
Nhưng đây là điểm mù: Cấu trúc doanh thu không minh bạch. 47 tỷ USD đến từ API hay đăng ký doanh nghiệp? Tỷ suất lợi nhuận gộp là bao nhiêu? Nếu các khách hàng lớn như Amazon và Google (cũng là nhà đầu tư) chiếm hơn 50%, thì câu chuyện "độc lập" của Anthropic bắt đầu lung lay. Trong quá trình kiểm toán của tôi tại một giao thức lending, tôi từng thấy một dự án có TVL tăng vọt nhưng 80% đến từ một quỹ đầu tư duy nhất. Khi quỹ đó rút tiền, mọi thứ sụp đổ.
Lớp 2: Cạnh tranh và định vị. Anthropic đang ở vị trí thứ hai trong cuộc đua AI, sau OpenAI. Với doanh thu và hệ sinh thái, họ vẫn kém hơn. Nhưng định giá 2 nghìn tỷ USD ngụ ý rằng họ sẽ không chỉ bắt kịp, mà còn vượt lên trong 3-5 năm tới. Điều này dựa trên một giả định: thị trường AI doanh nghiệp sẽ mở rộng gấp 10 lần, và Anthropic sẽ chiếm thị phần dẫn đầu.
Sự khác biệt của Anthropic là "AI có trách nhiệm". Đây là một lợi thế cạnh tranh thực sự trong mắt các doanh nghiệp và cơ quan quản lý. Nhưng OpenAI đang nhanh chóng thu hẹp khoảng cách này. Và Google, với Gemini, luôn rình rập phía sau. Nếu OpenAI IPO trước với mức định giá 3 nghìn tỷ USD, câu chuyện của Anthropic sẽ trở nên khiêm tốn. Nếu OpenAI trì hoãn, Anthropic sẽ trở thành tâm điểm chịu áp lực.
Lớp 3: Chi phí ẩn - Cuộc chạy đua vũ trang về sức mạnh tính toán. Đây là phần bị bỏ quên lớn nhất trong bài báo gốc. Để đạt 200 tỷ USD doanh thu vào năm 2028, Anthropic cần gấp 5-10 lần khả năng tính toán hiện tại. Chi phí đào tạo mỗi mô hình thế hệ mới đã lên tới hàng trăm triệu USD. Việc xây dựng cụm máy tính riêng hoặc phụ thuộc vào Amazon và Google sẽ tạo ra một khoản chi tiêu vốn (CapEx) khổng lồ, ảnh hưởng trực tiếp đến lợi nhuận.
Trong một bài phân tích tôi từng viết về chi phí gas trên Ethereum, tôi đã chỉ ra rằng những chi phí không lường trước có thể giết chết cả một giao thức. Với Anthropic, nếu tỷ suất lợi nhuận ròng chỉ đạt 10-15% (thay vì 25% như kỳ vọng lạc quan), thì tỷ lệ P/E sẽ ở mức 67-100 lần, tiến sát vùng bong bóng.
Góc nhìn ngược chiều: Sự thật trần trụi từ thế giới Web3
Tôi đã sống qua mùa hè DeFi 2020, chứng kiến những dự án tăng vọt chỉ nhờ một câu chuyện hay. Và tôi cũng đã chứng kiến mùa đông 2022, khi Terra Luna sụp đổ chỉ sau một đêm. Anthropic không phải là một dự án rug pull. Nhưng cơ chế định giá của nó có cùng một cấu trúc: sự đồng thuận tường thuật hơn là sự đồng thuận cơ bản.
Polymarket, một thị trường dự đoán trên blockchain, cho thấy xác suất 83% Anthropic IPO vào cuối năm. Nhưng đây là dữ liệu từ một cộng đồng tiền điện tử, không phải từ các nhà đầu tư tổ chức Phố Wall. Có một sự sai lệch nguồn tin ở đây. Các nhà đầu tư tổ chức có thể nhìn nhận rủi ro khác hẳn.
Và đây là điều không ai nói: Định giá 2 nghìn tỷ USD có thể là một "cái bẫy" cho chính Anthropic. Để thu hút vốn từ thị trường thứ cấp, giá IPO thường phải thấp hơn định giá gần nhất ở thị trường sơ cấp. Nếu Anthropic IPO ở mức 1,5 nghìn tỷ USD, thì đó sẽ được coi là một "thất bại" so với câu chuyện 2 nghìn tỷ USD, gây ra sự điều chỉnh kỳ vọng tiêu cực.
Kết luận: Câu hỏi cuối cùng
Công nghệ là chất xúc tác, cộng đồng là ngọn lửa. Nhưng ngọn lửa có thể sưởi ấm, cũng có thể thiêu rụi. Anthropic là một công ty tuyệt vời. Claude là một sản phẩm đẳng cấp. Nhưng 2 nghìn tỷ USD không phải là một mức giá, nó là một tuyên bố về niềm tin vào tương lai của AI. Câu hỏi dành cho chúng ta, những người đã đi qua DeFi, NFT, và những cơn sốt khác: Liệu chúng ta có đang mua cổ phiếu của một công ty, hay đang mua một tấm vé để tin rằng AI sẽ thay đổi mọi thứ?