Figure Q2: Báo cáo lợi nhuận 38,5% – Khi RWA không còn là câu chuyện

Figure Technology Solutions vừa công bố kết quả quý II với doanh thu 226 triệu USD, tăng 113% so với cùng kỳ, và lợi nhuận ròng 87 triệu USD – biên lợi nhuận lên tới 38,5%. Cổ phiếu FIGR tăng 5% trong phiên giao dịch trước giờ mở cửa, tiếp nối đà tăng 10% của ngày hôm trước. Đây không chỉ là một bản tin tài chính thông thường; nó là tín hiệu xác nhận rằng mô hình cho vay tiêu dùng kết hợp blockchain có thể tạo ra lợi nhuận thực, thậm chí ở mức cao hơn hầu hết các công ty fintech truyền thống. Vậy Figure là ai? Được thành lập bởi cựu CEO của SoFi, Mike Cagney, Figure hoạt động như một nền tảng cho vay tiêu dùng sử dụng blockchain làm lớp thanh toán và đối soát. Không giống Aave hay Compound – những giao thức cho vay phi tập trung dựa trên tài sản thế chấp trên chuỗi – Figure tập trung vào các khoản vay thế chấp, vay sinh viên và các sản phẩm tín dụng tiêu dùng khác. Tài sản cơ sở là các khoản vay tuân thủ quy định, được đánh giá tín dụng truyền thống, sau đó được token hóa và phân phối qua Figure Connect – một nền tảng kết nối bên tạo khoản vay với bên cung cấp vốn. Trong quý II, Figure Connect đóng góp 2,8 tỷ USD trong tổng số 4,3 tỷ USD giao dịch, chiếm 65% khối lượng nền tảng. Điểm đáng chú ý nhất là biên lợi nhuận ròng 38,5%. Với doanh thu 226 triệu USD từ 4,3 tỷ USD giao dịch, tỷ lệ phí dịch vụ trung bình khoảng 5,3% – tương đồng với mức phí phát hành cho vay tiêu dùng truyền thống (5-8%). Nhưng Figure không phải là ngân hàng giữ bảng cân đối kế toán; nó là một nền tảng trung gian, gánh ít rủi ro tín dụng trực tiếp. Điều này giải thích tại sao biên lợi nhuận cao đến vậy. “Từ góc nhìn của một nhà giao dịch định lượng, con số 38,5% là điểm khác biệt lớn nhất: nó chứng minh rằng một công ty cho vay sử dụng blockchain có thể vận hành với chi phí thấp hơn và hiệu quả hơn so với các ngân hàng truyền thống nhờ tự động hóa và giảm ma sát đối soát.” Tuy nhiên, đừng vội mừng. Câu chuyện có mặt tối. Figure Connect chiếm 65% khối lượng giao dịch – một sự phụ thuộc quá lớn vào một dòng sản phẩm duy nhất. Nếu nền tảng này gặp vấn đề về cạnh tranh, quy định hoặc mất khách hàng lớn, doanh thu của Figure sẽ giảm mạnh. Hơn nữa, tăng trưởng 132% khối lượng giao dịch diễn ra trong bối cảnh thị trường tín dụng tiêu dùng đang ấm lên nhờ kỳ vọng cắt giảm lãi suất. Nếu nền kinh tế suy thoái, tỷ lệ vỡ nợ có thể tăng vọt, và Figure – dù là nền tảng trung gian – vẫn chịu áp lực từ các nhà cung cấp vốn, những người có thể rút lui khi rủi ro tín dụng gia tăng. “Tôi đã từng chứng kiến các quỹ phòng hộ rút 800.000 USD khỏi các pool thanh khoản Curve chỉ trong 24 giờ khi thị trường sụp đổ; sự phụ thuộc vào dòng vốn tổ chức là rủi ro thanh khoản chết người.” Một điểm mù khác: Mike Cagney rời SoFi trong bối cảnh tranh cãi về quấy rối tình dục. Dù Figure đã phát triển vượt bậc, rủi ro uy tín từ người sáng lập vẫn là một yếu tố khiến các nhà đầu tư tổ chức thận trọng. Ngoài ra, Figure sử dụng blockchain riêng (Provenance) – một mạng được phép, không phải public chain. Điều này có nghĩa là tính phi tập trung gần như bằng không, và khả năng kiểm toán code bị hạn chế. “Nếu bạn là một người theo chủ nghĩa tối đa hóa blockchain, Figure có thể khiến bạn thất vọng: nó không phải là một giao thức DeFi, mà là một công ty fintech có giấy phép, sử dụng DLT như một công cụ tối ưu hóa chi phí.” Vậy thông điệp rút ra là gì? Figure đã chứng minh rằng mô hình RWA (Real World Assets) kết hợp blockchain có thể có lợi nhuận thực tế. Điều này sẽ thúc đẩy các tổ chức tài chính khác cân nhắc đầu tư vào hạ tầng tương tự. Tuy nhiên, với tư cách là một nhà giao dịch, tôi nhìn thấy rủi ro tập trung và chu kỳ tín dụng rõ ràng. Đừng để câu chuyện “RWA lên ngôi” làm bạn quên mất rằng Figure vẫn là một cổ phiếu tài chính tiêu dùng nhạy cảm với lãi suất và suy thoái. Câu hỏi đặt ra: nếu Fed không cắt giảm lãi suất như kỳ vọng, liệu Figure có duy trì được tốc độ tăng trưởng 100%+?